经济调整深度与货币政策体系性改革doc.doc

 2009年 第 7 期 中国宏观经济信息网 登临宏观 一览众山 总第279 期 宏观纵览 周刊  中国经济难言见底  中国经济能走出“V”形反弹吗  零利率政策不是一个好选择  信贷增长稳定性之忧  民间投资发力难 需要重视 宏观中国  7870 亿怎么拯救美国？  日本经济短期内难有起色  印度贸易保护主义缘何首指中国  缺乏地方投资 全球急需一场能源革命  世界经济形势回顾与展望（上）  海外观察  食品安全监管重在 “合力”  理顺市场机制解决煤电矛盾  机械行业创新：要“黄金”更要“点金术”  汽车振兴规划能否撬动低迷车市  房地产粗放模式将终结？ 行业聚焦 区域动态  浙江政策创新推动 经济“爬坡过坎”  山东着力推进农村产权和权能制度改革  台湾土改启示大陆：农会制度保障农民权 益  江苏探索环保统一监管新机制  丽江模式：一个品牌旅游城市的成功之道 一周看点：  财经数字  权威视点  政策要闻 本期焦点 经济调整深度与货 币政策体系性改革 打印文档 抄送上报 《领导专递》刊中刊 土地资源网 土地资源网涉及了土地流转、土地问答、土地政策、土地工具等全方位一体化的土地门户网站 本期焦点 经济调整深度与货币政策体系性改革 编者按：我们关于2009至2010年全球金融危机演化和中国经济增长态势的认识是： 经济调整的深度决定了短期宏观调控政策方向。第一，中国的高储蓄率导致过 高的投资和产能过剩，金融危机将演化为中国的产能过剩危机，因而有必要扩 大国内消费需求。第二，中国在产能过剩背景下将面临严峻的内部就业压力， 这迫使投资增幅必须保持较高水平。如果私人部门投资增长难以为继，则公共 部门投资和金融部门信贷增长将成为2009年不得不推动的经济拉动方式。第三， 信贷增长无疑是极度冒险的发展策略，在2009年，由于实体经济部门收益保持 在较低水平，我们显然会观察到信用风险在银行部门的迅速集中，货币信贷政 策的审慎性仍然是需要考虑的问题。如果我们把眼光放得更为长远，危机告诉我们的是必须在中期进行的货币 政策体系性改革乃至整个金融部门的创新。一是货币政策目标必须进行实事求 是的改革，变钉住通货膨胀为钉住一篮子价格。二是本外币政策协调机制必须 进行改革，变“保持汇率在均衡状态下的基本稳定”为真正由市场决定汇率， 放开资本账户管制。三是货币当局和金融监管体系必须进行改革，变一行三会 制度为货币当局与金融监管合一的金融综合管理部门。调整的深度决定短期货币政策以 2008年第三季度为分界线，中国经济所遭遇的外部冲击可以用“冰火两 重天”来形容——之前担心的输入型通货膨胀瞬间消失，而急剧的总需求收缩 成为宏观调控必须面对的问题。所有的宏观问题都有其微观基础，中国的实体 经济之所以同样将面临来自境外金融危机的侵袭，其主要原因有两点：一是在 消费需求占比较低的情况下产能无法被有效吸收；二是就业压力迫使投资增幅土地资源网 土地资源网涉及了土地流转、土地问答、土地政策、土地工具等全方位一体化的土地门户网站 必须保持在较高水平。第一，中国经济发展已经面临严重的消费瓶颈，且由于我们丧失了改革的 最佳时机，则2009-2010年的发展模式调整将极度痛苦。一方面，出口和投资 拉动的根本动因不在于中国的增长模式选择，而在于已经转移的3.5亿剩余劳 动力与仍待转移的另一个3.5亿劳动力要求必要的投资以及投资所形成的产能 在境外消化。因此，中国面临宏观调整的两难：如果拉动消费并降低投资率， 则就业无法保障，居民可支配收入无法保障，消费最终无法提振；如果为维持 就业而继续扩大投资，则产能仍需要出口加以吸收。另一方面，推动消费的最 佳时机是2006-2008年5月，但是当时的投资狂热和紧缩性政策导致当局对通 货膨胀过度担心，且没有采取必要措施。未来的经济增长问题在于，一方面， 企业利润接近零增长，私人部门投资相应零增长，就业水平恶化，消费更为不 振，通货紧缩必然来临。另一方面，消费增长无法抵补私人部门投资回落、出 口回落所造成的经济增长真空，预期收入的下降将直接影响未来若干年经济增 长速度。第二，外部需求不具备可持续性，且将对以沿海省份为首的外向型经济构 成全面冲击，冲击的严重程度超过1997-1998年亚洲金融危机。外部需求的复 苏取决于金融危机向实体经济演化的深度和广度，当我们关注于金融风暴对经 济基本面冲击的同时，一个更值得警醒的问题是，金融风暴本身是否已经结束 或者仍然处于向深度发展的阶段。一个更加接近现实的可能是，金融风暴将进 一步恶化而非单纯的实体经济增长放缓，危机将从发达市场向新兴市场扩散， 而这一切将在2009年第二季度成为现实。第三，金融危机在2009年将体现为初级产品价格危机和新兴市场的崩溃， 外部世界不会进入修复性调整，反而会进入总需求的进一步萎缩期。如果说， 2007-2008年仅仅是美国市场的次级贷款造成的发达经济体金融风暴，那么到 2009年，金融风暴将以另外一种形式出现——初级产品价格泡沫全面破裂和主 要初级产品供给国的国际收支危机和货币危机。第四，美元汇率对大型债权人的依赖性增强，中国外汇储备资产损失持续 加大。相对于初级产品，美元价值成为另外一个重要的不确定因素。按常理，土地资源网 土地资源网涉及了土地流转、土地问答、土地政策、土地工具等全方位一体化的土地门户网站 初级产品价格走低必然意味着美元走强，但是，美元汇率走高依赖于主要债权 人对美元的维护。于是，中国和日本等拥有较大美元储备的国家将成为美元的 幕后做市商。问题是，一旦出现两个因素，大型债权人的行为模式或许会发生 变化。一是在美国于2008年12月16日大幅下调联邦基金利率并接近零利率水 平时，其他经济体会否跟进降息是一个巨大的不确定性。除非全球央行统一行 动，则资本流出美国的可能性将大幅度提高。按照国家风险折合的美国国债收 益率应该已经接近零或者是负值，那么增持美元债券的激励必将大幅度降低。 而美元汇率只能维系于外部债权人的脆弱承诺。二是如果在金融市场和实体经 济层面继续出现超级机构破产或其他形式的市场退出，则美国将陷入筹资困难。 即使是大型债权人或许亦无法满足其融资需求。第五，新兴市场的衰退将导致总需求在2010年上半年之前不存在任何复苏 迹象，中国将出现通货紧缩。以中国为例，到2008年第四季度，进出口出现了 微妙但具有转折意义的变化，出口同比仅增长4.3%，而进口同比下降8.8%。这 说明新兴市场内部的衰退是更为可怕的，进口大幅度下降具有两大后果：一是 由于加工贸易和复出口特征，未来的出口会下降更快；二是说明境内最终消费 对境外的依赖下降，存在进口替代。如果这一情形在新兴经济体普遍出现，则 全球经济增长的萎缩将使以往的