我国地方政府债券发行风险分析.doc

我国地方政府债券发行风险分析基于经济学维度的思考摘要国家为刺激经济发展于2009年发行了2000亿地方政府债券，但在地方政府债券的发行过程中，不可避免地会遇到各种风险。本文从经济学的维度分析了地方政府债券面临的各种发行风险，并提出了控制地方政府债券发行风险的对策，以期对我国地方政府债券的风险管理研究提供参考。关键词地方政府债券宪政经济学财政联邦制博弈论一、基于经济学维度的我国地方政府债券发行风险分析（一）宪政经济学（CONSTITUTIONALECONOMICS）分析宪政经济学主要是由布伦南和布坎南（BRENNANBUCHANAN）开创的，是经济学方法在宪法领域的推进，其核心问题之一是“政府悖论”。布伦南和布坎南摒弃了政府是仁慈代理人（AGENTBENEVOLENCE）的传统假设前提，并借用了霍布斯（HOBBES）的利维坦（LEVIATHAN）假说，认为经济的发展离不开政府的支持甚至推动，但政府这个“拥有独立利益的巨物”，会利用政治垄断权力来尽力压榨居民，谋求自身利益最大化。例如，设置更高的税率来实现财政收入最大化，以满足本身政治利益的需求。可是过度的财政压榨会使居民在要素能够自由流动的情况下“用脚投票”（TIEBOUT，1956）到符合自己偏好的“税收负担与公共产品”组合的地区。为了能够使现期收入最大化同时又不会导致税源流失，举债就成为了利维坦政府（LEVIATHANGOVERNMENT）最好的办法。当然，一个对其后任者有足够的利他之心且对债务承诺负责的利维坦政府会在理性的框架下安排债务。然而，不幸的是，这两点难以满足。利维坦政府往往对现期利益赋值过高，很少会照顾到未来。另外，对于权力的绝对垄断又使利维坦政府和债权人（尤其是内债债权人）之间无法处于平等博弈地位，因此债务承诺约束不足；而且政府还能以通货膨胀的方式还债，将负债转嫁给社会。我国现在正处于社会主义初级阶段，民主法制各方面的建设都不够健全，使得许多地方政府呈现出一定的利维坦特征和倾向（冯兴元、李晓佳，2005）。1994年分税制改革之后，我国地方财力上移到中央，因而中央政府收入得到提高，地方财力大幅下降，地方财政收入占全部财政收入的比重从1993年的78下降到2007年的459。但随着经济的发展，地方事权并没有减少，地方财政支出增长呈现出明显的刚性，地方政府支出占全部财政支出的比重从1993年的717上升到2007年的77，地方政府财权与事权不对称，经常入不敷出。为了解决经济发展中资金不足的问题，地方政府便以“多元化融资、多头借款”等名义举借了大量的债务。2001年，国务院发展研究中心地方债务课题组对全国地方政府债务规模的一次摸底调查显示，地方政府债务至少在1万亿元以上。其中，地方基层政府（乡镇政府）负债总额在2200亿元左右，乡镇平均负债高达400万元。地方政府的这些隐性债务和或有债务，是地方政府追求财政收入最大化和政府规模扩张的结果，在这种情况下，地方政府债券发行让利维坦这个“怪兽”拥有了更加锋利的爪牙。（二）财政联邦制理论（FISCALFEDERALISM）分析财政联邦制是指各级政府为共同履行公共经济职能，在财政职能和收支上有一定的独立性和自主性，其主要内容包括不同级别政府的作用、收支如何在各级政府间进行划分以及政府间的补助等一系列问题，实质就是财政分权。蒙特诺拉、钱颖一和温加斯特（MONTINOLA，QIANWEINGAST，1995）认为，在财政联邦制下，地方政府具备财政自主权，但不能发行货币，也不能享受无限制贷款，即各级政府都面临硬预算约束。但是实际上，地方政府却面临不同程度的预算软约束（SOFTBUDGETCONSTRAINT）。预算软约束是匈牙利经济学家科尔内（KORNAI）在分析社会主义企业行为时首先提出的。他认为在集权体制下，会存在“父爱主义”，即一旦企业遇到困难，政府出于种种考虑会表现出父爱而给予企业帮助，于是，预算约束就会软化。预算软约束上升到中央和地方政府之间，就是中央政府会对陷入财政困境的地方政府伸出援助之手，此时，采取机会主义的地方政府就会过度发债并期望中央政府对全部或部分债务承担最终偿还责任。从宪法上看，我国是中央集权型的单一制国家，但是蒙特诺拉、钱颖一、温加斯特等研究表明，中国存在市场维护型联邦主义，并将其命名为“中国式联邦主义”。在这一体制下，分散的政府体系和地区间竞争可以遏止中央对地方的过度干预，增强地方政府为当地经济增长而推进市场化改革的积极性（QIANWEINGAST，1997）。但是，这样分散化体系也会产生预算软约束，地方政府没有中央政府的约束而可能自行其事。另外，TSUIWANG（2004）研究发现，由于信息不对称和监控的天然难度，我国的政绩考核简化为地区主要经济指标的考核和对地方政府融资特定指标的监控，例如，GDP、就业率、税收增加、居民增收等（欧阳日辉、吴春红，2008）。地方政府官员为了追求“政绩最大化”，获得连任或升迁的机会，大搞“形象工程”。并且，地方政府官员任期的临时性很强，大部分主要地方政府官员很少任满一届，这样频繁的变动使得地方政府官员倾向于大量负债，因为任期短意味着大量长期负债无须在自己任期内偿还，所以可以专心忙于自己的项目立项（魏加宁，2004）。同时，由于中央政府的“父爱主义”使得地方政府举起债来更加无所顾忌。因此，在我国当前这一体制下，发行地方政府债券无疑使得中央政府面临巨大的债务风险。（三）政府竞争（COMPETITIVEGOVERNMENTS）与博弈论（GAMETHEORY）分析亚当斯密在国富论中指出，土地是不能移动的，而资本则容易移动，如果一个国家不能对产权提供有效保护，那么资本所有者就会将资本移往其他国家。美国经济学家蒂伯特（TIEBOUT，1956）在地方支出的纯粹理论中，在七个假设条件下构建了一个地方政府模型，认为在居民可以自由流动的前提下会“用脚投票”迁移到能够更好满足他们偏好的社区，为吸引选民，地方政府展开了激励的竞争。布雷顿（ALBERTBRETON，1996）在竞争性政府一个关于政治和公共财政的经济理论中指出，联邦制国家各级政府总体上来看是竞争关系，政府之间、政府内部部门之间以及政府与政府之外行为主体之间面临着选民和市场主体（企业等经济主体以及工会等非经济主体）的双重压力。各级地方政府为了赢得选民支持并谋求连任，在公共产品和服务的供给以及提供就业岗位上展开了激烈的竞赛；各级地方政府为了迎合“用脚投票”的私有部门（尤其是私有企业），不得不采取各种优惠的税收政策。而博弈论中最经典的例子就是囚徒困境，即两个嫌疑犯被抓，分别囚禁审理，警察告诉他们如果两人都坦白，各判刑8年；如果两个都抵赖，各判一年（或许因证据不足）；如果其中一人坦白另一人抵赖，坦白的放出去，不坦白的判刑10年（这有点“坦白从宽、抗拒从严”的味道）。在这个例子中，两个人都抵赖，各判刑一年才是最优的选择，但是由于处在竞争的环境中，两人无法沟通，选择不坦白要冒极大的风险，所以对于理性的个人来说坦白才是最优选择。将囚徒困境引入地方政府竞争机制就可以理解地方政府发债冲动以及由此引发的地方政府债券的发行风险。我们假定，地方政府的施政目标是提供本地区内的公共商品和服务、促进经济发展，也就是说为了