债市如何理解924金融政策“组合拳”

正文目录 1 如何理解降准降息4 2 如何理解支持资本市场结构性工具创新5 3 如何理解央行对国债收益率曲线管控态度的边际变化6 4 如何看待房地产金融政策组合拳7 5 债市行情展望8 6 风险提示9 图表目录 图 1： 2019 年以来降准及降息情况5 图 2： 2024 年以来 A 股市场行情走势5 图 3： 2024 年以来央行等部门持续进行长债收益率预期管理7 图 4： 5 年 LPR 与加权平均房贷利率7 图 5： 金融政策组合拳效果一览8 9 月 24 日，国新办举行新闻发布会，中国人民银行行长潘功胜、国家金融监督管理总局局长李云泽、中国证券监督管理委员会主席吴清出席介绍金融支持经济高质量发展有关情况，并答记者问。本次发布会要点颇多，我们针对其中提及的重点问题有如下思考。 1 如何理解降准降息 潘行长在会上宣布，近期将下调存款准备金率 0.5 个百分点，年内可能择机进一步降准 0.25-0.5 个百分点。同时调降 7 天逆回购利率 0.2 个百分点，并引导贷款市场报价利率和存款利率同步下行。 我们认为，从多种角度理解，本次降准降息都可谓较为超出市场预期。 时间上，降准与降息并举。自 2019 年我国开启新一轮货币政策宽松周期后，还从未出现过同时进行降准、降息的先例，准备金率与政策利率的调整往往会间隔一个月，典型如 2020 年 1 月降准、2 月降息，以及 2023 年 8 月降息、9 月降准。本次会议降准与降息同时宣布，彰显非同寻常的政策力度。 幅度上，大步迈向降准降息。利率层面，2021 年以来，7 天逆回购利率的调整均按照10BP/次的节奏展开，而本次会议宣布将逆回购利率由 1.7%直接下调 20BP 至 1.5%，对应上次 20BP 调整为 2020 年 3 月，逆回购利率由 2.4%调整至 2.2%。同时，逆回购利率调整也将 带动 MLF 利率下调约 30BP，LPR、存款利率下行 20-25BP，形成利率普降之势。准备金层面，以大型存款类金融机构为例，2022 至 2023 年期间，每次准备金率的调整均以 25BP 为步长，直至 2024 年 1 月央行方才重启 50BP 降准。本次会议降准幅度同样保持 50BP，预计可为市场提供约 1 万亿长期流动性。 预期上，落地之后仍有预期，或许是本次调整的最大超预期之处。近期市场对降准降息的预期逐步升温，无论是同时宣布降准降息，还是 20BP 降息及 50BP 降准，均在一定程度 上超出市场预期。但我们认为，本次货币政策调整的最大超预期之处在于，在进行本轮政策调整的同时，为后续进一步调整提前进行预期管理。潘行长明确表示，“在今年年内还将视市场流动性的状况，可能择机进一步下调存款准备金率 0.25-0.5 个百分点”。同时，伴随美联储开启降息周期，四季度美联储或仍有 50-75BP 的降息幅度，国内进一步降息或也在潜在选择范围内。 对于市场交易尤其是债券市场交易而言，通常会出现抢跑预期的提前交易行为。以近期较为典型的美债市场为例，美联储降息 50BP 已超出市场预期，但因之前过度押注政策宽松并进行交易，美债市场呈现“买预期、卖现实”的回调行情（详见《如何理解美联储 50BP 降息》）。 本次央行宽货币政策落地，按照传统思维理解，或对应止盈信号出现，但因央行为后续进一步降准营造了充分预期，或导致市场即便出现止盈行情，持续期也可能较为短暂，短期扰动后投资者或将在宽松预期下重新开启新一轮交易行情。 图1： 2019 年以来降准及降息情况 2.60 2.50 2.40 2.30 2.20 2.10 2.00 1.90 1.80 1.70 1.60 15.00 7天逆回购利率 大型存款类金融机构存款准备金率：右 14.00 13.00 12.00 11.00 10.00 19-01 19-03 19-05 19-07 19-09 19-11 20-01 20-03 20-05 20-07 20-09 20-11 21-01 21-03 21-05 21-07 21-09 21-11 22-01 22-03 22-05 22-07 22-09 22-11 23-01 23-03 23-05 23-07 23-09 23-11 24-01 24-03 24-05 24-07 24-09 9.00 资料来源：， 2 如何理解支持资本市场结构性工具创新 央行提出将创设两项结构性货币政策工具，以支持资本市场稳定发展。一是证券、基金、保险公司互换便利，允许符合条件的证券、基金、保险等非银机构以其持有的债券、股票 ETF、沪深 300 成分股等资产作为抵押，从央行换入国债、央票等高流动性资产，首期规模 5000 亿元，未来可视情况扩大规模。二是股票回购、增持再贷款，支持商业银行向上市公司和主要股东提供贷款用于回购和增持上市公司股票，央行按照 100%的支持比例向商业银行发放再贷款，首期额度 3000 亿元，同样可视情况扩大规模。 核心目的在于增强权益市场流动性，为扭转市场下行趋势创造条件。5 月以来，权益市场整体表现偏弱，伴随主要股指点数走低，市场交易情绪低迷，日成交金额整体呈收缩之势。 若要改变市场悲观情绪，扭转持续走低的行情趋势，增强市场交易活跃度为不可或缺的先决条件。增量端，央行宣布降准 50BP 并且四季度可能进一步降准，为市场持续提供流动性支持。存量端，央行创设结构性货币政策工具，使得非银机构可以在非卖出的前提下将存量资产“变现”，从而获得新的增量资金进行再投资。央行明确指出，通过互换便利所获得的资金只能用于投资股票市场，支持权益市场的态度不言而喻。 图2： 2024 年以来A 股市场行情走势 上证综指 A股市场日成交金额：右 点亿 3300 3200 3100 3000 2900 2800 2700 2600 2500 2400 16,000 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 01-02 01-09 01-16 01-23 01-30 02-06 02-13 02-20 02-27 03-05 03-12 03-19 03-26 04-02 04-09 04-16 04-23 04-30 05-07 05-14 05-21 05-28 06-04 06-11 06-18 06-25 07-02 07-09 07-16 07-23 07-30 08-06 08-13 08-20 08-27 09-03 09-10 09-17 09-24 0 资料来源：， 短期国债或将扮演连接权益市场与债券市场中介的作用，利率锚点作用或进一步凸显