企业并购的支付方式

企业并购的支付方式 企业并购的支付方式 1．现金支付 现金支付是指收购公司支付一定数量的现金来购买目标公司 的资产或股权，从而实现并购交易的支付方式。 它是许多中小型企业并购和敌意收购中最常用的支付方式， 也是并购活动中最清晰、最方便、最快捷的一种支付方式。 从现金支付的资金来源来看，既可以采取内源融资，又可以 采取外源融资。 内源融资是指企业通过销售商品或劳务获得的盈利资金，通 常是指自由现金流或留存收益； 外源融资是指从企业外部获得的资金，包括银行贷款、向公 众发行债券或股票等。 所以，现金支付根据资金来源又可以细分为自由现金流支付、债 务融资现金支付和权益融资现金支付 自由现金流支付自由现金流支付 自由现金流是指超出所有以相关资本成本折现后净现值为正 的投资项目对资金需求的一部分现金流量， 即:自由现金流量等于 来自销售的现金净额减去用以保持当前增长率所需的现金支出。 它包括股权自由现金流和公司自由现金流两种类型。 对于任何一个有财务杠杆的公司而言，公司自由现金流通常 高于股权自由现金流。但在企业并购中，规模扩张必须考虑到风 险因素（原有债务必须能够偿还） ，因此不能以公司自由现金流作 为并购支付的资金来源。 1 / 9 企业并购的支付方式 权益融资现金支付权益融资现金支付 是指收购方通过向公众发行普通股募集权益资金，然后用募 集的权益资金（现金）支付给目标公司以完成并购交易的支付方 式。 相对于债务融资现金支付来讲，权益融资现金支付所承担的 资本风险较少，但却有股权稀释的不利方面。 现金支付可以采取一次性支付，也可以采取延期支付方式。 现金支付的特点： 对目标企业的股东而言，可以即时得到确定的收益，而非现 金支付给股东带来的收益要受市场状况、风险等因素的影响。 现金支付对目标企业的股东来说，即时形成纳税义务。 • 对主并企业来说，现金支付最大的好处是：现有的股权 结构不受影响，并购时间短、并购难度较低，并购成本低。但 主并企业可能会有较沉重的现金负担。 股权支付股权支付 • 股权支付也称为换取， 是指收购方直接用股票作为支付 工具来支付并购价款的支付方式。具体包括增资换股、库存股 换股、股票回购换股三种形式。 • 增资换股是指收购方向目标公司定向增发新股 （普通股 或优先股） 来替换目标公司原来的股票， 从而达到收购的目的。 • 增资换股的增资比例应根据目标公司的价值和收购方 的股价来确定，增资换股后增加了收购方的总股本，但稀释了 2 / 9 企业并购的支付方式 原有股东的股权。 • 库存股换股没有增加收购方的总股本， 也不会导致从原 有股东（通常母子公司）手中买回先前发行的股票，再按一定 比例来换取目标公司的股票。 • 股票回购换股同样没有增加收购方的总股本， 也不会导 致原有股东的股权稀释。 • 股票支付的特点：并购公司不需要支付大量现金， 因而 不会影响并购公司的现金状况；收购完成后，目标公司的股东 不会因此失去他们的所有者权益；股票收购常见于善意收购。 • • • • • • • • • • • • 股票支付的影响因素： （1）并购公司的股权结构 主要是考虑股权的稀释程度。 （2）每股收益率的变化 （3）每股净产值的变动 （4）财务杠杆比率 新发行股票会影响公司的财务杠杆比率。 （5）当前股价水平 当前股价高有利。 （6）当前股息收益率 （7）股息或货币的限制 （8）外国股权的限制 （9）上市规则的限制 3 / 9 企业并购的支付方式 混合证券支付混合证券支付 • 混合支付工具，意即一揽子支付工具。 既然各种支付工 具优劣互见，那么将若干种金融支付工具组合在一起，就能够 集结各种支付工具的长处，克服短处，所以使用混合支付工具 就在情理之中了。 • • 具体的组合工具有： 公司债券：即以公司债券作为支付方式。 条件是公司债 券要有一定的流通能力。 • 认股权证：对收购公司而言，发行认股权证的好处是： 可以因此而延期支付股利， 从而为公司提供了额外的股本基础。 但会影响未来公司控股权的改变。作为目标公司的股东，一般 乐于接受认股权证，一是可以行使低价购买公司新股的权利， 二是认股权证可以在市场上出售获益。 • • 从收购公司的角度看，采用可转换债支付的优点是： 通过发行可转换债券， 公司能以比普通债券更低的利率 和较宽松的契约条件出售债券； • • 提供一种能以比现行价格更高的价格出售股票的方式； 当公司正在开发一种新产品或一种新的业务时， 可转换 债券特别有用，因为预期从这种新产品或新业务所获得的额外 利润可能正好及转换期相一致的。 • 对于目标公司的股东而言， 安全性和作为股票的收益性 同时具有，在股价较低是，可以将其转换期延迟到预期股票价 4 / 9 企业并购的支付方式 格上升的时期。 • • 其它方式：如优先股 综合收购的风险：若各种工具搭配不当，不但不能尽各 种工具之长，反有集他们之短的可能；有鉴及此，投资银行在 辅助购并者设计一揽子支付工具时，要慎密计划，有必要做模 拟分析以揣测市场的反应。 首先，评估机构及投资者之间的差异可能由两方面构成：一方 面是由于评估机构及投资者得出的企业价值在标的的选择上存在 一定差异。在“雪津神话”中，评估机构得出的企业净资产价值 中并不包含雪津啤酒的商誉、商标等无形资产的价值，而投资者 英博集团进行企业价值评估时就考虑了无形资产的影响，因此在 评估机构及投资者得出的企业价值间的差异可能就包含了一部分 雪津啤酒的无形资产的价值；另一方面，两者的差异有可能是来 自于两者在价值类型选择上存在的差异。评估机构的企业价值评 估可能建立在正常交易情况下的公开市场交易价值的基础上，因 而选择的是市场价值，投资者则可能将其放在并购这一特殊交易 市场上进行评估，即采用的是投资价值。所以，市场价值和投资 价值间的本质区别在很大程度上是由于评估机构及投资者之间在 价值评估方式选择上的差异。 目前最常见的国内价值评估方式及国外相比，是在控制权、人力 5 / 9 企业并购的支付方式 资本和商誉等方面的缺失，这正是我国价值评估中忽略的因素。 对于目标股权的价值评估国内外存在较大差异，对于股票不公开 交易的企业，国际推行的做法是采取现金流量贴现法，注重市场 价值的评估，充分考虑资产的未来盈利能力和市场综合因素。由 于现金流量贴现法对股权进行定价的基本假设是有效市场假设， 该方法在成熟市场条件下才被承认。我国上市公司的股权转让价 格通常以每股净资产为基础， 更注重历史静态的账面价值的评估， 而且， 我国国内监管机构普遍认可的是历史成本重置的评估价格。 公司并购中并购公司向目标公司支付溢价的主要原因是由于目标 公司的发展远景及其被并购后所产生的协同效应，而企业的协同 效应具体表现主要在企业资源的优化配置及企业竞争者的削弱。 并购的参及各方由于所占有资源的不同，协同效应产生的预期也 有所不同。 经营协同效应分析主要是分析并购双方现存业务间各种价值链联 系和协同关系能否带来竞争优势。协同关系主要从以下两个角度 来看：一是并购双方是否有战略协同关系：二是目标企业是否及 并购企业的长期战略方向配合良好。 当并购双方具有相关的技术、 相似的价值链活动、交叉的分销渠道、共同的顾