评级变化对信用债利差的影响

评级变化对信用债利差的影响分析 1绪论 1.1研究背景及研究意义 1981年财政部重新开始国库券发行之后，经过三十多年之久的成长，我国的债券市场历经了从无到有、直至繁荣壮大的过程。该进程中，市场容量飞速增长，截至2011年年底债权市场存量高达25.7万亿之多，占据GDP总额的一半。目前债权市场的态势已然出现了以银行间市场为主要构成、交易所市场作为辅助份额、商业银行柜台市场作为补充模块的框架构成，多个类型的子市场之间彼此分工协作、相互完善的，形成了一个多元化层次的债权市场体系，并于我国经济运行过程中扮演着十分重要的角色。西方国家其金融业成长时点更早，因此关于信用评级方面的文献研究也领先起步，其在检验债权评级手段的有效性、另一方面，国内的金融体系主要银行作为市场交易的主体，较之于国外的市场，国内的债券市场投资者构成比较单一，致使信用债利率从某种程度上是由银行部门决定的。从根本上来说，债券发行利差是不同的债券主体基于市场基准利率对应的风险溢价，是一种超额投资回报率，也可以解读成债券对应的发行成本。信用评级机构借助风险信息的提供从某种程度上达到对于债券市场进行约束的目的。债券信用评级是多种因素综合作用的结果，包括信用评级机构依照发行企业所处的复杂经济环境、特殊行业性质、管理水平、竞争态势与财务状况等多类因素,借助一套科学合理的评级手段进行技术评定,测度出债券违约概率对应的符号级别,通过向市场传递各类债券对应信用风险的方式,给市场债券投资主体提供了有价值的决策参考信息。所以信用评级变更的展开对于信用债利差作用机制的文献研究存在一定程度的理论与实践指导意义。 1 2信用评级与信用债利差相关概念论述 2.1信用评级 2.1.1信用评级的分类 本研究所谈到的信用评级通常是指市场中的证券信用评级，涵盖长期债券、优先股、短期融资券、基金以及各类商业票据等。发达的资本市场大多依赖信用评级与信息披露的手段来实现信用风险的控制。 2.1.2信用评级的作用 2.1.2.1是决定信用债券价格的重要因素 在一级债券交易市场中，交易商协会通常定期发布各类债券评级下的发行指导定价，与此同时交易商协会还会将债券评级作为企业发行债券与上市的标准；二级债券交易市场中，由于信用债缺乏足够的流动性，通常该市场中的交易活动会以当时的中债估值作为参照，并且中债估值也是依据评级结果来确定的，因此在国内信用债市场中，信用评级是影响债券最终定价的核心因素之一。 2.1.2.2帮助投资者进行债券投资决策 并在此过程中衍生而来关于专业债券评价的市场化评级需求，顶级的评级组织通过评估公司对所发债券的还本付息偿债能力大小与意愿强弱，进而测度该企业综合信用水平。所以不管是针对发债主体或者是企业债券产品来说，信用评级能够有效缓解金融市场中的信息不对称难题。 2.2信用债 2.2.1信用债概述 信用债的定义为附带信用风险但排除国债、央行票据以及政策性金融债券以外的债权品种。信用债涵盖短期融资券、非政策性金融债、企业债、公司债、中票、可转债与可分离债等许多种类。我国信用债市场始于1985年，一直以较低的速度稳步增长。自2005年央行开始发行短期融资债券作为分界点，直接推动国内信用债券市场向国际并轨。 信用产品依照发行人类型标准来划分，主要有金融机构债券与非金融公司债券两类。金融机构债券主要由商业银行作为发行主体，通常是次级债券与一般金融债券。非金融企业债券种类较多中期票据、短期融资券、企业债、可分离债、外国债券、公司债以及资产支持证券等。 2.2.2信用债发展特征 2.2.2.1信用债品种不断创新 2011年，我国银行间市场交易商协会首次出台中小公司融资政策法规，证监会又随之推出中小公司私募债，为广大中小企业融资开拓新的渠道；该年8月，中小企业资产支持票据类业务正式推出市场，为中小企业盘活资产，拓展多元化融资渠道带来新的机遇。与此同时，信用债对应的发行期限选择更加丰富化，诞生了非整数年限债券，深入满足了广大中小企业多元化的融资需求。 2.2.2.2信用债风险不断积累 新出现的债券品种经历了审批制转变为注册制与备案制的过程之后，债券市场对应的发行门槛显著降低，原来信用等级较低的公司也能够步入债券市场，一方面大大丰富了债券市场中的融资主体，另一方面，信用债市场发债规模的显著增长也带来了发债主体信用资质显著下移等问题。根据2013年统计的结果；不低于AA级的发债主体所占比例显著降低， M级及以下发债主体所占比例增长较快。尤其是在＂去枉杆化＂的大背景下，银行信贷有所收紧，如近期银行对于房贷的优惠政策销声匿迹，对于房地产行业的贷款也采取更加审慎的态度。这促使流动性不足的公司大多选择债券融资，最终抬升债券市场中的潜在交易风险。 2.3信用利差 国外学术界将存在相似特征的公司债券与无风险债券之间的收益率差额称作风险回报率。一开始，学者认为风险回报率百分百因为预期的违约风险带来的。但布朗恩2001指出，风险回报率其实是由流动性溢价、风险溢价、预期违约风险引发的违约损失三大模块构成。本研究将因为预期违约风险引发的性质比较接近的债券彼此间的利差称之为狭义信用利差下文将全部简称信用利差。在风险中性的市场内，关于信用利差的定义是比较贴合其特征的。然而在现实市场往往更加复杂大部分债券持有者是风险厌恶型，这类群体要求对自身所面对的市场风险需要给出合理的对价补偿，又称之为违约风险溢价。所以公司层面的违约风险所引发的利差需涵盖预期违约损失补偿与风险溢价两大部分，这也是广义信用利差的内涵。较之于全球主要国家与地区， 中国债券市场中的信用利差水平显著偏高， 并表现出与利率债对应的回报率正相关的特征。 这类相对少见的信用利差现象很难从传统意义上展开解释。国内当下以银行为主要交易主体的金融框架下，债券市场内的投资者种类单一，银行是绝对的交易主体。信用债利率的高低基本上由交易主体决定。 2.4 评级机构的信用风险度量方法 评级机构关于信用风险的测度主要依赖信用等级评价与变动体现穆迪、惠誉、标准普尔这三大国际评级组织通过不同的信用等级符号划分不同信用水平的信用，以反映债券的信用水平高低。不仅有信用等级符号，评级组织还会借助信用评级展望的预期变动这种方式来传递企业信用风险的未来波动信息。 评级机构借助信用评级符号与信用评级展望来传递企业信用风险的相关信息。一般来说，评级机构对公司信用风险的分析主要立足于公司的微观因素分析，同时兼顾宏观经济环境、行业发展状况等因素。以中诚信国际信用评级有限公司为例，2012年4月17日该企业对外发布中国有色金属行业评级方法，该评级法核心关注点为有色金属行业的六大要素（见表4.2），涉及资源储量、成本效率、资源自给率、盈利能力、财务实力、财务政策、业务多样性以及企业规模。 3信用债利差影响因素 债券由于其自身因素存在差异，因此对应的信用风险水平也会不一样，相应的信用利差也会存在不同。针对国内当下债券市场的实际问题，本研究对影响企业债券的主要影响因子特殊条款、到期期限、利率结构类型与信用评级四大影响因素展开分析。 3.1特殊条款