并购理论及其绩效评估方法的比较与实证研究

并购理论及其绩效评估方法的比较与实证探讨 姓名赵羚琳 班级产业经济学研1114班 学号111200645 摘要随着全球大竞争时代的到来，市场的自由化、区域经济的整合以及产业无国界的趋势，使得全球企业处在一个持续性企业重组再造的环境里。并购活动对于提高我国上市公司的质量、完善我国证券市场的功能等方面具有重要的现实意义。本文主要探讨并购理论及其绩效评估的方法，并对并购理论进行实证探讨。 关键词兼并与收购、绩效评估、实证探讨 Abstracts With the advent of the era of global competition, market liberalization, regional economic integration as well as industry trends without borders, the global enterprise in the environment of a continuing corporate restructuring and recycling. M A activity has important practical significance for improving the quality of Chinese listed companies, to improve the function of Chinese securities market. This paper studies the M A theory for uating their perance, and M A theory of empirical studies. Keywords mergers and acquisitions; perance uation; empirical research 引言世界经济一体化的趋势使得跨国并购日益频繁，原有的并购理论已不能正确地指导开放经济下的并购实践，企业并购策略以及各国的并购法规在新的形势下都须要进行调整，这一切都须要新的开放经济下并购理论的指导。对企业并购交易价格问题进行系统地探讨，以科学的方法制定公正、合理、客观的并购交易价格，是并购胜利的关键，也是保证投资方即收购公司投资决策胜利的基础。 一、并购的理论阐述 对于并购理论阐述分为正效应、零效应、负效应三个方面，现做具体叙述 1、并购正效应的理论。①效率理论。该理论认为，并购活动产生正效应的缘由在于并购双方的管理效率是不一样的。有较高管理效率的企业并购管理效率较低的企业，可以通过提高后者的管理效率而获得正效应。②经营协同效应理论。此理论的前提假设是规模经济的存在。规模经济就是单位生产成本随着产出的增加而下降。由于人力资本支出、固定资产支出、制造费用、营销费用、管理费用等的不行分性，在合理范围内，分摊这些费用支出的产品的数量越大，则单位产品的成本也就越低。③多元化理论。企业的多元化经营并不是为了股东财宝的最大化，而是为了分散企业经营的风险，丛而降低企业管理者和员工的人力资本投资风险。④财务协同效应理论。该理论认为一个有累积税收损失和税收减免的企业可以与有赢利的企业进行合并，从而实现合法避税的目的。⑤战略调整理论。此理论强调，企业并购是为了增加企业适应环境改变的实力，快速进入新的投资领域，占据新的市场，获得竞争优势。⑥价值低估理论。这理论认为，当目标企业的市场价值由于某种缘由而未能反映其真实价值或潜在价值时，并购活动就会发生。常被用来衡量企业价值是否被低估的指标是托宾Q。Q 等于企业的市场价值与其重置成本的比值。⑦信息理论。当目标企业被并购时，资本市场之所以重新对该企业的价值做出评估，有两种可能其一并购向市场传递了目标企业被低估的信息；其二有关并购的信息将激励目标企业的管理层实行有效措施改善其经营管理效率。 2、并购零效应的理论。并购企业由于管理层的高傲自大，往往会过于乐观，向目标企业股东出价过高，或者即使该项投资并无价值，仍坚持投资，或者在有较多的竞争者时，并购成本被过分的抬高，即使并购成本已经大于并购收益，仍坚持并购，这就是所谓的“过度自信”理论。在上述状况下，并购企业从并购行为中获得的将是零效应。 3、并购负效应的理论。①管理主义。该理论认为并购本身就是一种代理问题。有实证探讨表明，代理人的酬劳确定于公司的规模，因此代理人有通过井购使公司规模扩大的动机，从而增加自己的收入和保障其职位的平安。管理者重视企业增长率而忽视企业的实际投资收益率，因此会做出对股东来讲是负效应的并购决策。②自由现金流量假说。所谓自由现金流量假说是指企业的现金在支付了全部净现值为正的投资安排后所剩余的现金流量。假如管理者以股东财宝最大化为目标，则应放弃投资回报低于资金成本的投资，而把这些自由现金流量支付给股东。但管理者往往动用自由现金流量去并购企业来实现扩张政策，并可能进行低收益甚至导致亏损的并购。这种企业并购必定会降低企业的价值。 二、并购绩效评估两种方法的比较 并购绩效评估有两种方法，即事务探讨法和财务指标评价法。现从三个方面对二者进行比较。 1、 内涵比较。 ①事务探讨法的内涵。事务探讨法是由Fama、Fisher、Jensen、Roll 于 1969 年提出，该方法是设定“估计窗”和“事务窗”，利用估计窗回来出预料模型计算出预料收益，通过与事务窗的实际收益求差得出事务窗内的超常收益，并通过计算累积超常收益推断并购企业的绩效。它是比较成熟的方法。事务探讨法分为市场模型法和市场调整收益法两种市场模型法。探讨者将企业并购看作是单个事务，首先确立一个以并购宣告日为中心的“事务期”，然后利用个股收益 Rjt 和该股所在证券市场指数收益 Rmt 带入公式 ERjtαfβjRmtεjt 进行回来分析，获得模型参数 αf，βj 的值，进而获得未发生并购时预期的基准收益 ERjt，然后代入ARRjt - ERjt 与并购时的实际收益 Rjt 比较，从而得出非正常收益 AR。市场调整收益法。即假设一家公司在事务期每一天的预期收益 ERjt等于当天市场指数的收益ERjtRmt。其本质就是假设对于全部公司而言，它是 αf0，βj1 的市场模型法。并且，通常 αf 很小且βj 的均值为1，所以，此方法的结论是可以接受的。它也是市场模型法的简化方法，本文以下的实证分析就是采纳市场调整收益法。假如 AR0，则认为并购是胜利的，它为股东创建了财宝；假如AR0，则认为此并购行为是失败的，它损失了股东的利益。 ②财务指标评价法的内涵。它利用财务报表和会计数据资料，以盈利实力、市场份额、销售额和现金流量水同等经营业绩指标作为评判标准，对比考察并购前后或与同行业相比的经营业绩改变。财务指标许多，总体包括盈利实力、资本运营实力、偿债实力、发展实力四大方面，将近几十个财务指标。可是面对如此多的指标，又该如何选择其有效考察并购绩效的呢在探讨并购对于整合绩效时，既要避开指标的过多过杂，又要能真实反映出盈利实力的改变。在国外的文献中，运用现