对我国开放式基金流动性风险问题的探讨

对我国开放式基金流淌性风险问题的探讨 曾晓燕 内容提要截至2011年6月，我国的开放式基金有922只，开放式基金在快速发展的同时，基金赎回也成为一个严峻问题，十多年间，作为A股市场上的机构投资主体之一，公募基金的资产规模自最初的107亿元快速发展到如今的2.35万亿元。据统计，截至2011年6月底，全部类型基金总规模为2.35万亿元。而2011年中期开放式基金总规模达2.21万亿元，占基金总规模的比例达到94。在我国，开放式基金的出现时间比较短，而且我国的证券市场尚不完善，在我国证券市场逐步与国际接轨的状况下，国内开放式基金面临着日益多变的市场环境和更加激烈的竞争，对流淌性风险限制的需求也更加迫切。如何有效防范开放式基金的流淌性风险就成了监管者、基金管理公司和投资者共同关注的话题。本文首先对开放式基金流淌性风险的内涵及表现进行了阐述，然后分析了流淌性风险形成的缘由，最终为防范开放式基金流淌性风险提出了一些对策。 关键词开放式基金；流淌性风险；赎回 一、开放式基金流淌性风险的内涵及表现 （一）开放式基金流淌性风险的内涵 流淌性是指资产在市场中，依据其价值或接近其价值出售或变现的可能性，是资产变现实力的综合反映。James Tobin1958首先提出了金融资产流淌性的概念。他认为，以卖方希望马上出售其所持有的金融资产，可能的损失程度代表该资产流淌性的好坏。详细到开放式基金，流淌性就是指基金管理人在面对赎回压力时，将其所持有的资产在市场中变现的实力。 因此，开放式基金的流淌性风险包含两个涵义一是对于基金产品来说，开放式基金无法以合理的价格快速变现基金组合资产，我们可以称之为基金组合的流淌性风险；另一个是基金的现金头寸流淌性风险，即受基金资产变现和投资者资金流淌影响而导致对客户的支付困难。这两个风险的关系是相互关联的。通常表现为由基金的赎回引发基金的现金头寸流淌性风险，此时基金持有的现金不足，被迫变现资产，加剧了基金的资产组合流淌性风险；资产组合流淌性风险的加大，会影响基金的业绩和基金投资者对基金的投资信念，从而加速赎回，加大现金头寸流淌性风险。这是一个循环放大的过程。特殊是遇上基金投资者的大规模赎回时，这一过程尤其明显。 假如基金所持资产缺乏足够的流淌性，它就无法在很短的时间内以尽量小的损失来变现，这种状况干脆导致的结果表现为两个方面一是基金为了应付流淌性压力，被迫将资产变现，由于急需变现导致不能以合理的市场价格出售，产生资产的损失。二是基金在赎回过程中，假如不能在适当的时间内变现就有可能发生对投资者的支付危机。一旦基金连续发生此类支付危机，基金投资者将会产生恐慌，对基金管理人产生不信任，基金管理人和基金投资者之间的托付关系的基石将会遭到严峻打击。一旦出现这种状况，该只基金将会面临资产快速缩水，严峻的会导致其清盘。市场风险、操作风险等都会通过流淌性风险集中表现出来。 （二）开放式基金流淌性风险的市场详细表现 在我国，由于市场不成熟的特征，缺乏长期投资的环境，因此，开放式基金的流淌性风险表现尤为明显。2008年金融危机的发生，使得开放式基金遭受了前所未有的高赎回，流淌性风险增大。其次，近两年来在美国次贷危机和欧洲债务危机的影响下，对经济发展前景预期的不乐观，也导致了投资者对基金的信念受到损害。在这种状况下，部分开放式基金的赎回数字也在放大，最新公布的2011年二季报数据显示，2011年二季度基金行业总份额接着呈现净赎回状态，净赎回共计508.73亿份。在全部类型基金中，股票型基金整体净赎回147.56亿份，混合型基金净赎回44.17亿份。全行业总份额降至22380.99亿份，较二季度初，基金净赎回比例约为2.22。虽然近年来新基金的发行数量攀升，但却难以掩盖行业连续多个季度净赎回的尴尬。 同时，最近一年基金持有人数量削减了804.87万户，成为中国基金业史上最大规模客户流失潮的一年。并且，这一数据是在新发近200只基金基础上计算的，假如扣除新基金带来的持有人户数，那么老基金实际削减的持有人户数将超过1100万户。这也凸显了流淌性风险。 虽然我国证券市场创新进入了一个新阶段，衍生产品渐渐产生和成熟，股指期货已经实施，但是整个市场的完善性距发达国家还有很大差距，开放式基金流淌性风险也呈现出了新的特征。因此，如何防范其流淌性风险是一个值得探讨的问题。 二、开放式基金流淌性风险形成的缘由分析 在我国虽然开放式基金近年发展快速，但总体来说还处于初级阶段。在中国这一个特殊的资本市场中，开放式基金不行避开地被打上了中国特色的烙印。和发达国家市场相比，本文将影响我国开放式基金的主要因素分为三类 （一）资本市场还不够完善 开放式基金活跃于资本市场，它的投资环境包括市场规模、市场结构等硬环境和一系列制度性支配的软环境。与发达国家成熟资本市场相比，我国资本市场的发育程度不足，开放式基金面临的投资环境和市场运行机制不够完善，加大了流淌性风险的发生概率。 1、股票市场发育程度尚浅 有关数据显示截至2011年6月，中国A股市场股票总市值25.5万亿元人民币，市值排名从2002年全球第13跃居其次位。但是，上述数据并不说明中国证券市场就已经达到或接近发达国家水平。从市场层面细致分析，就会发觉我国的证券市场仍处于一个发展的初期，详细表现为第一，虽然至2011年6月我国股市市值占GDP总量超过70％，但是这一指标必需和一个国家或地区的实际经济发展水平相适应，肯定不宜过高，中国已经达到发达国家的水平，恰恰说明其中的不合理性。其次，国内证券市场中投资者总数虽多，但个人投资者占据50％以上的肯定份额；第三，上市公司素养偏差而且信息披露不规范，股票市场成为一些公司圈钱的场所。第四，做空机制不完善，基金经理人在进行操作时，只有当市场处于上升阶段时，才能实现资本增值。但当市场进入阶段性的空头时，由于缺乏有效的做空机制，即使基金经理人事先预见到了市场的下跌，也无法有效的规避市场风险。 2、债券市场创新不足 中国的债券市场主要由国债市场和企业债市场组成。由于我国还没有特地的有公信力的信用评级公司或机构，而且整个国家的信用体系没有建立，企业的资信状况难以确定也难以得到社会的认可，因此企业债的发行限制较为严格。国债的特点是风险小，而且能供应比银行存款高的稳定的收益。近年国债的规模扩张快速，目前已经成为众多基金的重要投资产品。但它离一个能为基金投资供应广袤的运作空间的多层次、多级别市场还有很长的路要走。 3、金融衍生品市场产品不够丰富 从构成来看，金融衍生品主要包括利率衍生品、汇率衍生品、权益类衍生品以及信用衍生品等不同的品种。目前,我国的金融衍生品市场得到了肯定的发展，并不完善。金融衍生品品种不丰富，利率衍生品市场比较落后，目前仅有少量的利率互换交易。人民币外汇衍生品品种也不多，主要有人民币与外汇间远期结售汇交易、银行间人民币外汇远期交易和掉期交易。均是面对银行间债券市场投资者的，其他投资者还无法参加交易，投资者的避险需求难以得到满意。由次贷危机所引致的国际金融危机的爆发，使人们对贷款类信用衍生品心存疑虑，使我国信用衍生品发展受到制约。而可以对冲系统性风险的金融衍生品如股指期