《中级公司金融》第一次作业

中级公司金融第一次作业 公司融资理论 小组成员刘天云、周浴、秦敏、易盈盈 周芳、苏玲娴、孙碧莹、刘旭东、曾祥文 一、理论知识介绍 （一）公司融资的概念 融资是一个企业的资金筹集的行为与过程。也就是公司根据自身的生产经营 状况、资金拥有的状况，以及公司未来经营发展的需要，通过科学的预测和决策, 采用一定的方式，从一定的渠道向公司的投资者和债权人去筹集资金，组织资金 的供应，以保证公司正常生产需要，经营管理活动需要的理财行为。公司筹集资 金的动机应该遵循一定的原则，通过一定的渠道和一定的方式去进行。从广义上 讲，融资也叫金融，就是货币资金的融通，当事人通过各种方式到金融市场上筹 措或贷放资金的行为。 （二）公司融资的相关理论 1.资本结构理论。资本结构，是指企业各种资本的构成及其比例关系。资 本结构是企业筹资决策的核心问题，企业应综合考虑有关影响因素，运用适当的 方法确定最佳资本结构，并在以后追加筹资中继续保持。资本结构理论包括净收 益理论、净营业收益理论、MM理论、代理理论和等级筹资理论等。其中MM 理论是最著名的。 MM理论是莫迪格利安尼和米勒所建立的公司资本结构域市场价值不相干 模型的简称。国经济学家莫迪格利安尼和米勒于1958年发表的资本成本、公 司财务和投资管理一书中，提出了最初的MM理论，这时的MM理论不考虑 所得税的影响，得出的结论为企业的总价值不受资本结构的影响。MM定理的 基本假设有第一，资本市场是完善的，即所有的市场主体均可方便地获取所需 要的各种相关信息。第二，信息是充分的、完全的，不存在交易费用和成本。第 三.任何一种证券均可无限分割。投资者是理性经济人，以收益最大化为投资目 标。第四，公司未来平均预期营业收益以主观随机变量表示。投资者具有一致性 预期，对每一公司未来息前税前收益的概率分布及期望值有相同的估计。而且， 未来各期预期营业收益的概率分布的期望值与现期的相同。第五，所有债务都是 无风险的。个人和机构都可按照无风险利率无限量地借入资金。而且，不存在公 司所得税。 MM理论的发展经历了不断修正的过程，由完善资本条件下的MM理论逐渐 形成了含公司税的MM理论、含个人税的MM理论以及权衡理论。MM的无税 模型（完善资本条件下MM理论）得出的结论为任何公司的市场价值与其资 本结构无关,企业的市场价值只由预期收益的现值水平决定。MM的公司税模型 （含公司税的MM理论）得出的结论为企业使用的负债越多，它的加权平均 资本成本就越低，企业的价值就越高。米勒模型（含个人税的MM理论）得出 的结论为MM公司税模型高估了企业负债的好处，因为个人所得税在某种程度 上抵消了企业利息支付的节税利益，降低了负债企业的价值。权衡理论则认为考 虑到利息的节税收益与财务困境成本,公司在进行融资决策时候就会在这两者之 间进行一次权衡。当公司的资本结构由完全权益转向少量债务时,公司陷入财务 困境的概率很小,因而财务困境成本的现值也很小。然而，随着债务的增多,财务困 境成本的现值也开始增大，在某一点，因债务增多引起的财务困境成本现值的增加 正好等于节税收益现值的增加，而这一点就是使公司价值最大化的负债比率。在 这一点之后,财务困境成本的增长快于节税收益，从而使公司价值因财务杠杆的进 一步提高而开始减少。总的看来，资本结构的权衡理论说明了适度负债比率的合 理性。如果企业负债过多,则必须通过发行股票，限制现金股利或者变卖资产来筹 集资金以调整资本结构。 2.啄食顺序理论。美国经济学家梅耶很早就提出了著名的啄食顺序原则 ①内源融资；②外源融资；③间接融资；④直接融资；⑤债券融资；⑥股票融资。 即，在内源融资和外源融资中首选内源融资；在外源融资中的直接融资和间接融 资中首选间接融资；在直接融资中的债券融资和股票融资中首选债券融资。 当公司要为自己的新项目进行融资时，将优先考虑使用内部的盈余，其次是 采用债券融资，最后才考虑股权融资。也就是说，内部融资优于外部债权融资， 外部债权融资优于外部股权融资。所以从本质上说，啄食顺序理论认为存在一个 可以使公司价值最大化（公司发行的股票和债券的价值最大化）的最优资本结构， 并且以对不同性质的资本进行排序的方式，给出了决策者应当遵循的行为模式。 二、理论的运用 通过四篇文章来分析公司金融理论是如何被运用的。 一 资本结构与企业绩效的互动关系研究一一基于创业板上市公司的实证 检验 1. 国内外关于企业资本结构与企业绩效关系的理论研究 1 杜兰德1952系统总结了公司资本结构的三种理论净收益理论、净经 营收益理论和传统折中理论。 2 莫迪利亚尼和米勒1958提出MM定理，认为如果资本市场完全有效， 资本结构与公司价值无关，最优资本结构并不存在，如果资本市场完全有效，资 本结构与公司价值是没有关系的。由于现实中MM理论的诸多假设是不成立或 根本不可能存在的，因此自MM理论以来，许多经济学家不断对资本结构进行 深入的研究，探讨资本结构的影响因素，以及最优资本结构等问题，并且先后提 出了权衡理论、委托代理理论、信号理论、优序融资理论和控制权理论等。 3 Myers 1999在MM理论的基础上提出了静态权衡理论，该理论考虑负 债的破产成本和代理成本的因素，认为最优资本结构应该是避税收益等于负债融 资的成本风险之和。根据信号传递理论，Ross 1977认为资产负债率是反映企 业发展的一个良好信号，与企业价值是正相关关系。Leland和Pyle 1977认为 企业管理者的持股比例是投资者参考的一个重要指标，其持股比例就会越大，企 业价值也会越大。Shah 1994认为企业的财务杠杆与其股价呈正相关关系。 4 Myers和Majluf 1984提出了优序融资理论企业融资的顺序一般是内 部融资，债务融资，最后才是权益融资。 5 Smith Watts 1992 , Bradley Smith 1995, Groyal 2001等 人的研究中都证实了企业成长机会与企业负债水平具有显著的负相关关系。 6 肖作平2004提出，资产有形性、规模与财务杠杆正相关，而成长性、 资产流动性与其负相关。 7 Berger 2006认为企业负债率的提高能够减少与外部股权相关的代理成 本。 8 Yermack 1996和Eisenberg 1998认为董事会成员数与企业绩效是存在 显著负相关的。 9 Margaritis和Psillaki 2010认为股权集中度对企业绩效有积极作用。 10 王竞达、赵景文2004其认为对资本结构有正向作用的因素包括企业 规模、成长速度、资产的抵押价值，而存在负向作用的因素包括公司盈利性、公 司整体风险，而非债务税盾、管理层持股比例以及国家股比例并没有显著影响。 11 邵国良2007提出企业绩效无论是资产负债率、商业信用比例、银行借 款比例、流动负债比率还是长期借款比例都呈负相关关系，而股权集中度的提高 并不有利于企业绩效的提高。 11陈德萍和陈永圣2011研究发现