理财2020年报解析：重回正轨！净值型占比跃升 产品期限显著拉长预计类货基新规短期难落地

证券研究报告行业研究银行 零售金融追踪 1 / 6 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 银行理财银行理财 2020 年报解析年报解析重回正轨重回正轨净值型净值型 占比跃升占比跃升产品期限显著拉长， 预计产品期限显著拉长， 预计类货基类货基新新 规短期难落地规短期难落地 增持（维持） 事件事件1 月月 29 日，银行业理财登记托管中心与中国银行业协会联合发布中日，银行业理财登记托管中心与中国银行业协会联合发布中 国银行业理财市场报告（国银行业理财市场报告（2020 年）。年）。 投资要点投资要点  银行银行理财理财重回正轨重回正轨稳健稳健增长，净值型占比跃升增长，净值型占比跃升新产品新产品期限显著拉长。期限显著拉长。 2020 年末银行理财规模增长 6.9至 25.86 万亿（图 1） ，自 2018 年资管新 规转型以来，连续第二年稳健增长。其中，净值型理财产品大幅增长 59 至 17.4 万亿，占比提升至 67，2019 年末该比例仅 45（图 2） ，这是资 管新规启动净值化转型以来成果最丰厚的一年。与此相对应，传统的预期 收益型产品则被压降至 8.46 万亿（2019 年末 13.25 万亿） 。此外，同业理财 进一步被压缩至 0.39 万亿（2019 年末 0.84 万亿） ，基本清退。 今年重要亮点是新发产品的期限明显拉长。资管新规要求“期限匹配” ，禁 止曾经 “短债长投” 的资金池模式， 这意味着想投资高收益率的非标资产就 必须发行足够长期的产品。 但在转型初期， 投资者普遍不适应， 长期限产品 不受欢迎。2020 年，新发行封闭式产品的期限较 2019 年进一步拉长 30 天 （图 3） ，进度正在加快，反映投资者开始逐步接纳长期限产品。 随着理财公司陆续开业且运营日渐成熟， 理财年度报告首次分别披露了 331 家银行母行的理财产品规模 19.19 万亿，19 家理财公司的产品规模 6.67 万 亿，占比 26。不过，理财公司的产品规模中有 61是从母行划转而来。 截止目前，共有 20 家理财公司开业，4 家获批等待开业（表 1） 。  存量“老产品”处置存量“老产品”处置仍仍有有压力压力，现金管理类理财，现金管理类理财新规预计短期难落地。新规预计短期难落地。 不过，2021 年仍需要关注存量“老产品”的资产处置压力，因为资管新规 过渡期将结束，但预计个别银行（尤其大型银行）仍需要以“一行一策”的 方式延期处置存量资产。目前银行的处置方式包括转回表内、新产品承接、 资产到期等，但越到后期的资产处置难度自然越大，而且近期地方信用违 约的风险事件也多次发生， 带来一定压力。 我们判断， 未来两年老资产回表 可能会对银行表内的资本额度、资产质量等指标产生一定影响。 此外，数万亿的 T0 现金管理类理财产品未来仍可能面临“二次整改” ，因 为 2019 年 12 月征求意见的现金管理类理财新规仍未正式落地。在过去两 年转型进程中，此类产品规模高增，2020 年达到 7.4 万亿（图 4） ，基本构 成净值化转型的主力产品（占净值型产品比例达 43） ，尤其在理财公司层 面，有近一半的规模是 T0 产品（图 7） 。未来如果新规落地，将明显压低 T0 产品的收益率，向货币基金趋近（图 6） ，但考虑银行理财转型的渐进 性和存量处置压力，我们判断该新规在短期内难以落地。  银行理财仍以固收为主，资产端显著压降非标银行理财仍以固收为主，资产端显著压降非标比例比例，，增配增配权益不明显。权益不明显。 ①从产品分类角度，固定收益类仍是主体，2020 年末规模 21.81 万亿，占 比升至 84.3（图 5） ，混合类占比降至 15.4，权益类规模仅约 800 亿， 与 2019 年接近。对于银行理财投资权益市场，我们一直反复强调，中期内 理财仍将聚焦固定收益，虽然长期会增加权益资产，但考虑投研人员配置、 客户风险偏好、 机构资源禀赋等因素， 进程会非常缓慢。 从资产配置结构也 可以看出，2020 年末理财配置权益类的比例为 4.75，同比下降 2.8pct。因 此，中短期内无需对银行理财大规模流入股市抱有过于乐观的预期，而且 当前理财公司的激励机制仍难以对标公募基金等市场化机构。 行业走势行业走势 相关研究相关研究 1、 数字金融追踪央行支付、 数字金融追踪央行支付 新规会冲击互联网巨头吗新规会冲击互联网巨头吗 2021-01-24 2、 银行行业点评银行业、 银行行业点评银行业2 万亿利润与万亿利润与 3 万亿不良处置万亿不良处置 2021-01-23 3、 金融供给侧改革追踪金、 金融供给侧改革追踪金 融机构债委会制度抱团抵御融机构债委会制度抱团抵御 信用风险，强调打击逃废债 信用风险，强调打击逃废债 2021-01-17 2021 年年 01 月月 30 日日 证券分析师证券分析师 马祥云马祥云 执业证号S0600519020002 021-60199793 maxy 研究助理研究助理 陶哲航陶哲航 taozhh -11 0 11 23 34 46 57 2020-022020-062020-10 银行沪深300 2 / 6 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业点评报告 ②从资产配置角度，2020 年理财产品继续大幅提升对标准化债券的配置，债券资产比例 较2019年上升4.5pct至64.3 （图8） 。 非标债权类资产配置比例相应压降4.7pct至10.9， 对应非标资产规模下滑 23至 3.15 万亿。不过考虑目前新产品的期限逐渐拉长，其实未 来理财配置非标的能力会重新提升，这有利于平滑非标的到期处置压力。债券资产中，信 用债占总投资资产的比例上升 4.2pct 至 47.75，但平均评级提高，以平衡收益与风险， 不过预计信用债违约压力对部分理财投资仍有一定影响。  数据持续印证我们数据持续印证我们 2020 年初提出的“银行理财吸引力边际下滑”判断。年初提出的“银行理财吸引力边际下滑”判断。 银行理财吸引力短期边际下滑，核心体现为“期限拉长收益率下行刚兑打破后净值波 动” 。2020 年新发行（封闭式）产品预期的加权平均收益率为 3.93，同比走低 23BP（图 9） ，这主要反映了市场利率下行，以及资管新规后理财转型，原来依靠非标资产获取高收 益的产品占比降低。另外，从已经兑付客户的封闭式产品加权平均收益率来看，2020 年 同比降低 39BP 至 4.05，而 2018 年（资管新规启动前）曾经达到 5。 此外，2020 年债市波动造成净值型理财短期估值浮亏，我们前期专题报告数百款银行 理财破净，是结构性牛市的水源吗曾深度分析过，这可能分流部分投资者流向公募基 金，尤其考虑权益市场赚钱效应显著。年报统计，2020 年共有 2164 只理财产品曾经“破 净” ，全年净值型产品收益率位